熊市指价格持续下跌的一段较长时期，按惯例定义为自近期历史最高价回落 20% 或更多，且跌势延续而非立刻反弹。这一 20% 的标准借自股票市场，属于惯例而非硬性规则，在加密市场中它甚至算不上异常。
最后这一点很重要。在股票市场，20% 的回撤是重大事件；而在加密市场，即便处于健康的上涨趋势中，一周内也可能出现同等幅度的回撤。正因如此，这个市场中的交易者往往采用更高的门槛，并且更关注下跌持续的时间而非深度。
这个说法的由来
常见的解释是：熊攻击时向下挥爪，而牛攻击时用角向上顶。这个说法很工整，但很可能是事后编出来的。
更可能的来源是 18 世纪伦敦的一句谚语，讲的是“还没抓到熊就先卖熊皮”，用来形容那些卖出自己尚未持有的股票、期待日后以更低价格买回的交易者。这些交易者被称为“熊皮贩子”（bearskin jobbers），后来简称为“熊”。
熊市的真实样貌
价格是标题，而标题之下的市场状况才更有信息量。
- 高点更低、低点更低。每一轮反弹都止步于前一轮高点之下。这是结构性定义，比任何百分比都更可靠。
- 成交量枯竭。随着关注度流失，交易活动逐步萎缩，这也是底部之后的吸筹如此难以察觉的原因。市场清淡是熊市的标志性特征。
- 反弹失败。熊市中会反复出现 20% 至 40% 的急速上涨，随后又把涨幅全部还回去。这类行情被称为熊市反弹，也正是市场一次又一次让人相信“底部已到”的机制。
- 相关性上升。 山寨币中此前走势各异的品种开始同步下跌，因为持有者卖出的是能卖得掉的资产，而不是想卖的资产。
- 叙事趋于沉寂。项目停止发布公告，行业大会规模缩减，招聘也随之放缓。
- 情绪指标连续数月处于低位。恐慌与贪婪指数长期停留在十几到二十几区间，是典型特征。
Bitcoin 的历次熊市
加密市场历史不长，但大部分都有记录。完整梳理下来，已经走完的周期是这样的。
| 时期 | 峰值至谷底 | 跌幅 |
|---|---|---|
| 2011 年 | 32 美元跌至 2 美元 | 93% |
| 2013 至 2015 年 | 1,163 美元跌至 152 美元 | 86% |
| 2018 年 | 19,783 美元跌至 3,122 美元 | 84% |
| 2022 年 | 68,789 美元跌至 15,476 美元 | 77.5% |
四次周期都呈现出两个规律：跌幅介于 77% 至 93% 之间，且每一次都比上一次更浅。触底大约需要一年时间，其中 2018 年那轮从峰值到谷底约为十四个月。
始于Bitcoin于 2025 年 10 月 6 日创下 126,296 美元历史高点之后的这轮回撤，截至 2026 年 8 月仍未结束，Bitcoin 价格约比该峰值低 49%。以上述四个已完成周期的标准衡量，这一跌幅算浅。至于它是否会一直这么浅，历史记录无法给出答案。
加密熊市的成因
- 宏观紧缩。利率上升令风险资产吸引力下降，而加密资产处于风险曲线的最远端。2022 年的下跌正是在各国央行大幅加息之际开启的。
- 杠杆去化。价格下跌时，杠杆头寸被强制平仓，这些被迫的卖出又进一步压低价格，从而触发更多清算。
- 重大机构崩塌。2022 年的周期被 Terra 随后又被 FTX 的崩塌所加速，这两起事件既摧毁了资本，也摧毁了信心。
- 地缘政治压力。冲突与能源冲击会推动资金流向避险资产。2026 年的下跌正是在中东局势持续紧张、霍尔木兹海峡周边反复受扰的背景下展开的。
- 资金轮动。资金从加密市场彻底转向另一类资产，即便没有任何加密行业的坏消息。
- 周期动能耗尽。有时最简单的解释就是答案：会买的买家已经都买完了。
熊市无法告诉你的事
- 它无法在当下被确认。20% 的门槛几乎时时被触及。一次下跌究竟是上涨趋势中的回调，还是熊市的开端，只有事后才能定论。
- 深度说明不了持续时间。一次 50% 的下跌可能两个月内见底，也可能横盘磨一年。
- 历史样本很小。四个已完成的周期，不足以支撑对未来走势的自信论断，尽管这类论断层出不穷。
- 四年周期是一种规律，而非一种机制。围绕减半观察到的节奏，可能反映的是减半本身，也可能反映的是恰好以相近节奏变动的全球流动性环境。这个区别很重要，且至今没有定论。
加密熊市为何与众不同
尽管这些术语来自股票市场，但市场行为并不能直接照搬。
跌得更深。自 1929 年以来，美国股市的平均熊市使指数下跌约 35%。而 Bitcoin 最浅的一次完整熊市跌去了 77.5%，最严重的一次跌去了 93%。
跌得更快。股票熊市通常需要一年甚至更久才能见底，磨底期还可能更长。加密市场则一再在数周内完成绝大部分跌幅，随后在低位横盘数月。
杠杆使其具有自我强化性。加密市场存在大量杠杆头寸，价格下跌时会自动被清算，而每一次清算都是一次被迫卖出，进一步压低价格。因此跌势会加速，而股票市场凭借熔断机制和结算延迟，在很大程度上避免了这种情况。
没有盈利构成的底部。一只股票跌到足够低时，最终会有资产和现金流为其提供大致的底部支撑。而多数加密资产两者皆无，这也是为什么在两个方向上，价格都可能远远偏离基本面所能解释的范围。
它不间断运行。加密市场每天 24 小时交易，没有收盘，没有周末，也没有任何可以让恐慌平息的暂停时间。
熊市与牛市对比
| 熊市 | 牛市 | |
|---|---|---|
| 价格结构 | 高点更低、低点更低 | 高点更高、低点更高 |
| 成交量 | 下降，关注度流失 | 上升，新参与者涌入 |
| 失败的走势 | 把涨幅还回去的反弹 | 迅速被买盘承接的回调 |
| 市场情绪 | 恐惧、冷漠，最终归于沉默 | 乐观逐步走向狂热 |
| 加密市场中的典型持续时间 | 约十二个月见底 | 自谷底起十二至十八个月 |
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常见问题
价格要跌多少才算熊市？
按惯例是自近期高点回落 20%。但在加密市场，这个数字几近失去意义，因为上涨趋势中也经常出现 20% 的波动。这里的交易者转而关注高点与低点是否持续走低。
加密熊市会持续多久？
在 Bitcoin 所有已完成的熊市中，触底大约需要一年，其中 2018 年那轮从峰值到谷底约十四个月。而从历史上看，恢复到新的历史高点所需的时间，远长于下跌本身。
Bitcoin 最严重的熊市是哪一次？
毫无疑问是 2011 年，当时 Bitcoin 从 32 美元跌至 2 美元，跌幅 93%。此后每一轮周期都更浅：2013 年为 86%，2018 年为 84%，2022 年为 77.5%。
什么是熊市反弹？
指在持续下跌趋势中出现的急速上涨，随后又反转向下。这类反弹的幅度通常在 20% 至 40% 之间，也是底部在发生时如此难以辨认的主要原因。
回调和熊市是一回事吗？
不是。回调是上涨趋势中较短的一次下跌，幅度通常在 10% 至 20% 左右。熊市则更深、更持久，且趋势结构本身发生破坏。两者在起始阶段无法区分。
什么是投降式抛售？
指那些在整轮下跌中坚持不卖的持有者最终放弃的时点，通常伴随大成交量下的急跌。它常被描述为底部信号，但只有事后才能识别。
四年周期还有效吗？
存在争议。在此前的几次减半中，这一规律都成立；但 ETF 资金流与机构参与已经显著改变了市场结构，多位分析师认为旧有节奏正在瓦解。无论支持哪一方，四个已完成的周期都只是很小的证据基础。
